DAF og pointerne
DAF har i deres aprilnummer udgivet en større undersøgelse af landets investeringsforeninger. Undersøgelsen er omfattende, meget gennemarbejdet og munder ud i forskellige kåringer. Formålet med dette indlæg er at videreudvikle og perspektivere konklusionerne således, at de kan sættes i den rette kontekst. Det kan tydeligt læses, at DAF har lagt et stort arbejde i at få undersøgelsen på plads, men den mangler, efter min mening nogle nuanceringer, som jeg vil komme med her. DAF konkluderer, at man skal gå efter de laveste omkostninger fordi: “…mange investeringsforeninger har klaret sig bedre end markedet. Men husk, at der også er mange, som har klaret sig dårligere – det er bare ikke dem, man hører om. Omkostningerne kan man til gengæld være stensikker på”. I én af artiklerne stiller de da også spørgsmålstegn ved at investere i de dyre foreninger, når der nu findes billigere foreninger derude. Det virker jo umiddelbart fristende: som at gå i supermarkedet og købe Amarone til en flad 10′er i stedet de sædvanlige kr. 2-300,-
Undersøgelsen og problematikkerne
DAF laver en række risikoinddelinger af investeringsforeningerne, og jeg undersøger her udelukkende et meget lille udsnit af de inkluderede investeringsforeninger i lavrisikogruppen. Herunder ses, hvilke foreninger jeg undersøger:
For at hjælpe læserne lidt har DAF lavet en pointsystem, som er baseret en vægtning af det 1-årige, 3-årige og 5-årige afkast, standardafvigelsen samt de årlige omkostninger i procent (ÅOP). Tallene i tabellen siger i sig selv ikke meget. I lavrisikogruppen scorer Bankinvest Globalt Forbrug (BGF) højest. Den har åbenbart den rette sammenhæng mellem afkast, risiko og omkostninger. Jeg har i min lille sammenligning valgt følgende 3 investeringsforeninger fra samme gruppe:
- SKAGEN Global (SKIGLO): historisk en “high performer”, ligeså volatil som markedet og relativt dyr på ÅOP.
- Sparindex US Growth (SPIUSG): historisk en “low performer”, lav volatilitet og den billigste i segmentet på ÅOP.
- Sparinvest Value aktier (SPIVA): historisk en medium performer, relativt volatil og relativt dyr på ÅOP.
Som oftest finder jeg det meget problematisk, at man tager udgangspunkt i en statisk dato. Afkastperformance bliver låst til et meget specifikt og unikt punkt i historien, og havde man lavet undersøgelsen et halvt til et helt år tidligere, ville konklusionerne have været helt anderledes. Jeg foretrækker derfor altid at lave rullende perioder – ligesom jeg gør, når jeg viser performance for min Langsigtede TrendModel. I dette tilfælde vælger jeg rullende 5 års perioder, da jeg kun har data op til 10 år tilbage i tiden. Ellers ville perioder på 10, 15 og 20 år være at foretrække. En rullende periode skal forstås sådan, at et vilkårligt punkt i graferne repræsenterer 5 års data målt fra månedsluk til månedsluk. DAF benytter kun én rullende 5 års periode. Jeg har 68 perioder i den længste tidsserie.
Udover problemet med kun én start- og slutdato, har jeg bemærket, at man i investormiljøet har set sig sur på omkostninger, og det forplumrer en smule debatten. Hvis der er sammenhæng mellem performance og omkostninger er det, for mit eget vedkommende, ikke nogen hindring for, at disse er relativt høje. At opnå lave omkostninger kan ikke være et mål i sig selv, hvis det også indebærer et lavt afkast. Der er nogle gange en ganske fin sammenhæng mellem prisen på Amarone og kvaliteten af den.
I stedet for at forsøge at regne ét abstrakt mål ud for investeringsforeningens kvalitet via 3 variable (afkast, risiko og omkostninger), fokuserer jeg på en todeling ved at undersøge:
- Risikoen relativt til afkastet.
- Omkostningerne relativt til afkastet.
Performancefaktor
Risikoen relativt til afkastet måler jeg altid som det risikojusterede afkast eller performancefaktoren. Hvis en investor A har opnået et afkast på 200% med et udsving på 10% i afkastene, og en investor B har opnået 100% med et udsving på 5%, så er performancefaktoren 1. Det vil sige, at målt på risiko relativt til afkastet har de klaret sig lige godt: dobbelt så meget volatilitet må alt andet lige give dobbelt så meget i afkast. Havde investor B opnået 150% i afkast havde performancefaktoren været 0,67, og investor A havde således underformet, når man så på risikoen relativt til afkastet.
Herunder ses performancefaktorene, når jeg matcher forskellige foreninger mod hinanden over 5 års rullende perioder. Nogle foreninger har jeg lidt færre data på, og deres graf starter derfor længere ”inde”:
Som det ses underperformer BGF konsistent SKIGLO over tid. Det er meget få rullende 5 års perioder, hvor den overperformer. Målt på risikoen relativt til afkastet underperformer BGF også den billige, udelukkende målt på afkastet, lavt performende SPIUSG. SPIUSG outperformer BGF i over 80% af de rullende 5 års perioder, når man ser på performancefaktoren, og det er på trods af, at BGF ellers havde fået et højt antal DAF point.
Det annualiserede merafkast
Få at få sat omkostningerne lidt bedre i perspektiv vælger jeg at se på dem relativt til afkastperformance i stedet for at straffe, blot fordi de er ”høje”. SKIGLO har f.eks. givet et annualiseret merafkast i visse 5 års perioder med over 20% i forhold til BGF . Så gør det ingen forskel, at omkostningerne er høje. Herunder ses det annualiserede merafkast mellem de forskellige investeringsforeninger:
Som det ses performer BGF godt i forhold til SPIVA og SPIUSG målt på det annualiserede merafkast, men den har slet ikke det samme merafkast, som SKIGLO har haft historisk. Der er dog indenfor de seneste rullende 5 års perioder sket en indsnævring i merafkastet for både SKIGLO og BGF relativt til den omkostningslette SPIUSG. Herunder har jeg indsat både performancefaktor og annualiseret merafkast for SKIGLO versus SPIUSG:
Skulle jeg vælge mellem BankInvest Globalt Forbrug (BGF) eller Skagen Global (SKIGLO) for at kunne retfærdiggøre en investering i en relativt dyr forening, ville jeg klart vælge SKIGLO, da den har klaret sig markant bedre målt på performancefaktor og annualiseret merafkast relativt til Sparindex US Growth (SPIUSG) end BGF over tid. Jeg er dermed ikke enig i DAF’s pointgivning, når jeg ser på denne lille stikprøve. DAF’s undersøgelse er et rigtigt godt udgangspunkt, men hvis man virkelig vil forstå og kunne træffe beslutninger omkring valg af investeringsforeninger, vil jeg absolut anbefale at dykke dybere ned end DAF har gjort, og skele til de 2 punkter jeg har anført her.
Market Trends “Master Class”
DAF har en sektion i deres blad de kalder “Aktieskolens Master Class”. I dette nummer afdækker de myten om, at der skulle være en speciel korrelation mellem økonomisk vækst og udviklingen i aktiemarkedet. Læsere af denne hjemmeside kunne have læst en lignende artikel allerede i oktober 2010. For eksemplets skyld kopierer jeg deres koncept og laver min egen lille “Master Class” som afslutning på ovenstående omgang regnearksgymnastik. Når alt kommer til alt kan en given strategi reduceres til relationen mellem dens forventede afkast og standardafvigelsen på dette. Jo højere tal, jo bedre relation mellem afkast og risiko. Et afkast på 10% med en standardafvigelse på 5% (10%/5% = 2) er alt andet lige bedre end et afkast på 5% med en standardafvigelse på 10% (5%/10% = 0,5). Hvis jeg ser på dette forhold for de 4 investeringsforeninger i min stikprøve, når jeg samler alle de rullende 5 års perioder, ser relationen således ud:
- BankInvest Globalt Forbrug (BGF): 1,47
- SKAGEN Global (SKIGLO): 5,18
- Sparindex US Growth (SPIUSG): -0,72
- Sparinvest Value aktier (SPIVA): 1,75
Lave omkostninger eller ej: den “strategi” eller investeringsfilosofi, der ligger bag SPIUSG har basalt set ingen edge overhovedet set over tid: for hver enhed udsving får man et forventet afkast på -0,72 enheder. BGF og SKIGLO har tilgengæld en strategi, der kan bære de høje omkostninger. For at eje SKIGLO har man historisk set fået 5,18 enheder forventet afkast for hver enhed udsving. Det er ikke en dårlig “risk/reward”. SPIVA befinder sig i gråzonen med 1,75 enheder forventet afkast for hver enhed udsving og et højt omkostningsniveau. Bag de 1,75 i gennemsnit gemmer der sig nemlig et forventet medianafkast på -0,39. Det vil sige, at SPIVA kun reddes på målstregen af nogle outliers i de gode år. Med de informationer du har fået nu, ville du så fortsat investere efter DAF’s mantra om at gå efter de laveste omkostninger? Nogle gange kan det måske godt betale sig at købe den dyre vin. Afslutningsvis skal det siges, at min Langsigtede TrendModel, med den portefølje af danske aktier som vises på hovedsiden, for perioden 2005 til 2011 havde et forhold mellem forventet afkast og udsving på 22,07. I samme periode var forholdet 0,35 for BGF, 1,95 for SKIGLO, -0,58 for SPIVA og -0,33 for SPIUSG.
(Edit 01-10-2011): Se eventuelt kritiske kommentarer til min metode: “kvalificeret, men også kompliceret!” af skribenten Occam på Proinvestor.
Husk at du kan abonnere gratis på advisering om nye indlæg og videoer, samt følge mig på Twitter for mere korte kommentarer og updates. Abonnenter og Twitterabonnenter får også tillægsindhold i forhold til dem, som blot kigger forbi hjemmesiden.
virkeligt spændende analyse du har lavet – også selv om jeg principielt HADER investeringsforeninger… næh – enten enkeltaktier eller indexfonde :)
but keep up the good work
Stengård
Hej Stengård
Altid rart med lidt feedback fra de gamle “aktiemarkedshunde” :-) Indeksfonde er også min helt klare favorit, men vi har ikke nogen ordentlige her i Danmark, så det bliver hurtigt et amerikansk fokus der kommer
hej rene- satans til gennemarbejdet indlæg – et af dine bedste til dato -investeringsforeninger kan virkelig være gode alt efter hvad man måler dem op i mod og jeg tror at RIGTIGT MANGE med fordel kunne skifte en almindelig pension forvaltet i et pensionsselskab ud med deres egen portefølje hos nordnet eller lignende som de selv administrerer – her er investeringsforeningerne interessante da man får spredt risikoen og så er der lige markedstiming og det er her din LANGE og korte model kommer ind i billedet som en super genvej til ikke at skulle bruge særlig meget tid eller nattesøvn på projektet.
jeg måtte dog læse det et par gange da det er rimeligt teknisk – måske bare mig der ikke er så kvik :-) – tror mange af dine læsere er til de lidt lettere og pædagogiske pointer hvor du fremhæver konklusionerne.
takker og bukker for en super blog
peter
Hej Peter
Tak for rosen. Den står dog ikke mål med interessen, som er forsvindende lav (ca. 1/3 af hvad et aktierelateret indlæg kan give), og når man tænker på, hvor mange der abonnerer hos DAF undrer den manglende interesse mig lidt?
Men selvfølgelig bliver indlægget meget teknisk og det hænger sammen med, at jeg gerne vil give læseren et indblik i, hvad jeg foretager mig (“disclosure”) i stedet for blot at komme med en kritik, som de ikke kan forholde sig til. Det er nok et specielt område, men da DAF havde valgt at sætte fokus på det tænkte jeg, at det kunne have mere generel interesse.
Nevermind: tak for super feedback!